TCG彩票【上海九方云智能科技有限公司】：多重因素共振！传统能源“王者回归”

发布时间：2022-08-11 19:27:48 丨 浏览次数：591

　　j9九游会原标题：【上海九方云智能科技有限公司】：多重因素共振！传统能源“王者回归”

　　2022年可能是能源行业的一个分水岭，供给冲击成为主导逻辑。此前的十年可成为“页岩时代”，美国的页岩油和页岩气主导全球能源市场。此后的一些年内，能源市场的主导逻辑正在发生变化，ESG以及俄乌带来的地缘问题，供给冲击可能成为市场新的主导因素。

　　几方面的供给冲击正在同时发生并主导市场——俄乌战争对能源市场的冲击、疫情带来的供应链问题、以及更长周期的能源转型。

　　2020年7月以来的原油价格涨幅，已经基本达到了1973年OPEC对西方实施禁运之后的油价涨幅。Blackrock认为，不像需求冲击情形下、货币政策可以在通胀和增长之间寻求平衡，供给冲击主导市场的情形下、货币政策必须得在二者中选择一边、而很难两全。

　　如果美联储想要维持2％的通胀目标，可能需要付出失业率超过10％的代价。回顾过去几轮加息周期的油价表现，供给冲击情形下，油价更不易受加息的负反馈。

　　1)在2004-2006以及2015-2018年两次需求冲击的加息周期中，联邦利率和油价几乎是同步向上的。从加息开始到油价高位回落都经历了2-3年事件。

　　2)在1970s供给冲击情形下，加息对油价的影响更为滞后。在1978年底联邦利率就已经加到10％以上，而油价一路攀升到1980年的112美金/桶（通胀调整）。1981年联邦利率加到近20％，油价才开始小幅回落。

　　石油、天然气、煤炭都兼具能源属性和材料属性。在历史长周期里，通常材料属性的附加值高于能源属性，石油因其具有一定材料属性、以及能源方面的高能量密度，热值价格通常高于天然气和煤炭。2022年以来，这一规律被打破了。2022年初以来，主要能源品价格绝对涨幅Top3分别是国际天然气、国际柴油、国际煤炭（均为欧洲定价指标）。

　　值得注意的是，欧洲天然气的热值价格已经显著超出原油，已经接近原油的2倍。甚至煤炭的热值价格跟原油在逐渐接近。

　　俄罗斯原油出口贸易路线得到了充分调整。俄罗斯4月原油出口环比增加了52万桶/天，相比1-2月份水平增加了63万桶/天。出口到欧洲的量下降了6.5万桶，出口到欧洲的比例从49%下降到了37%。但是出口到印度的量明显增加，份额从0上升到了14%。制裁对于俄罗斯的成品油受影响较为明显。

　　4月，俄罗斯成品油出口到美国、欧盟、英国的量分别下降了45、21、14万桶/天。第六轮制裁将加剧对成品油的影响。6月3日，第六轮制裁落地，欧盟将在6个月内停止购买俄罗斯海运原油，并在8个月内停止购买俄石油产品。预计未来8个月内欧盟国家从俄罗斯进口成品油量将进一步下降。欧盟4月份尚有接近150万桶/天成品油从俄罗斯进口面临风险。

　　俄罗斯炼厂加工量下降100万桶/天，后续预计影响继续扩大。受制裁影响，欧盟、美国、英国减少从俄罗斯进口成品油，欧盟第六轮制裁后影响或继续扩大。俄罗斯成品油出口受阻，甚至未来面临完全停滞的风险。根据IEA，俄罗斯炼厂加工量4月份下降了31万桶/天，从1月份以来累计下降幅度大约100万桶/天，是自从2011年以来最低水平。

　　美国炼厂也面临缺原料的问题。美国的炼厂和调油厂，不在采购俄罗斯的石油，主要影响的是一些炼厂进料。如美国炼厂PBF公司在其电话会议中指出“俄罗斯制裁之后，我们面临一些原料的短缺，如VGO和燃料油，导致我们的一套催化裂化无法开车”。根据EIA预测，美国炼厂在6-8月开工率将维持在94-96%的高位水平。

　　欧洲面临原油和天然气双重问题，TCG彩票供给短缺，以及价格大涨。欧洲天然气涨幅很大，而天然气又是炼厂加氢裂化的原料。根据Valero，“如果按照欧洲天然气价格30美金/mmbtu，美国天然气价格5美金/mmbtu，英国彭布罗克炼厂要比美国美国墨西哥湾炼厂成本高出8美金/桶”。

　　从俄罗斯原油和成品油的出口情况来看，制裁对成品油的影响远远高于对原油的影响，成品油短缺的情况可能会在未来持续发酵。

　　俄罗斯在全球煤炭市场占据重要地位。俄罗斯煤炭可开采储量高达1622亿吨，煤炭储量排名全球第二，仅次于美国；2021年煤炭产量4.37亿吨，出口量2.12亿吨。由于中国和印度的煤炭生产主要国内自用，基本不出口，美国生产煤炭也大部分自用，因此俄罗斯是全球第三大煤炭出口国，占全球煤炭出口贸易量的15.5%。

　　根据BP数据显示，2020年俄罗斯煤炭出口结构中，欧洲占比高达35%，那么这说明在2021年有大约7400万吨的煤炭流向欧洲。按照欧盟公告将从8月份开始完全禁止进口俄罗斯煤炭，市场预期俄罗斯2022年出口减量至少4000万吨，因为国际干散货物流船只一般会在禁运前较长时间停止靠泊俄罗斯港口，且由于冲突问题，波罗的海航线及黑海航线货运受到影响。

　　如果后期禁令持续，2023年的减量高达7000万吨。需求端，国际发电领域“煤代气”反向替代。2021年以来美国煤炭在电力领域消费保持增长。气和煤的比价关系，一直是电厂选择的核心经济性驱动因素。页岩气革命时代，带来以气代煤。近两年过高的气价，可能是导致“煤代气”反向替代的主要因素。

　　根据IEA数据，2021年北美天然气需求仅增长0.3%，主要原因就是受到高气价影响，美国出现了“煤代气”反向替代。IEA预测2022年欧洲天然气需求将下降6%，主要原因除了俄乌战争导致的气价过高，使得气电的经济性不如煤电。TCG彩票在亚太，巴基斯坦和孟加拉也出现了燃料切换、削减天然气使用的情况。

　　根据IEA提出的欧盟应对天然气脱俄方案，共需要减少近1000亿方来自俄罗斯的天然气进口。1000亿方的缺口如何替代？其中，非俄罗斯的气源增加可以解决300亿方；新的可再生能源项目可以解决60亿方；核能延迟退出等可以解决130亿方；使用热泵可以解决20亿方；取暖空调调低1°C可以解决100亿方。以上方式加总共解决610亿方缺口，剩余的部分可能只能求助于燃煤或者油发电。

　　“煤/油代气”将是不得不采用的解决方式。从燃气发电切换至燃煤/油发电，将解决掉280亿方缺口。具体来看，燃煤发电可增加120Twh，可以解决220亿方气的缺口。另外，欧洲油接近1/4的燃气电厂能够使用替代燃料（主要是燃油），这部分预计可以解决60亿方气的缺口。对应欧洲的煤炭消费增加约4800万吨，原油消费增加约40万桶/天。

　　首先，新老能源当下并不矛盾。虽然能源转型是个长期趋势，但是当下我们面临的是整体能源供给的短缺。化石能源资本开支不足已经持续多年，新能源资本开支增加对老能源资本开支下降的不足完全没有有效的抵补。全球能源基尼系数（能源支出/GDP）大幅攀升，欧洲、美国分别达到9.1％和4.4％，欧洲甚至已经非常接近1980年石油危机时候的水平。

　　其次，上游和下游也并不矛盾。虽然通常我们默认，当原油价格大幅上涨时，炼油盈利一定受损。但是目前我们面临的市场环境非常特殊，能源转型和ESG对上游原油和下游炼化同样带来了资本开支不足的影响，俄乌战争对成品油环节的影响还要大于原油环节。从近期油价和裂解价差表现来看，是同步上升。

　　综上，建议重点关注石油和煤炭的龙头公司，例如中国神华、东方盛虹、中国海油等。

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　　本报告由研究助理协助资料整理，由投资顾问撰写。投资顾问：胡祥辉（登记编号：A05）

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